論文：股票回報(bào)率截面離差的進(jìn)一步分析

目錄/提綱：……
一、研究背景
二、文獻(xiàn)綜述
三、實(shí)證模型
（一）定義變量
（二）實(shí)證模型
三、數(shù)據(jù)表述
（一）公司及組合回報(bào)率的描述性分析
（二）離差的描述性分析
四、實(shí)證結(jié)果
（一）預(yù)期離差對(duì)組合回報(bào)波動(dòng)的影響
（二）預(yù)期離差對(duì)單只股票回報(bào)波動(dòng)的影響
（三）非預(yù)期離差與組合回報(bào)的關(guān)系
（四）非預(yù)期離差與單只股票回報(bào)的關(guān)系
五、結(jié)論
……
論文：股票回報(bào)率截面離差的進(jìn)一步分析

[摘要]：本文通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，股票回報(bào)的截面離差包含單個(gè)公司和組合回報(bào)率未來(lái)波動(dòng)的增量信息。而對(duì)非預(yù)期離差而言，當(dāng)后期出現(xiàn)高的非預(yù)期離差時(shí)，伴隨的回報(bào)率具有慣性，當(dāng)后期出現(xiàn)低的非預(yù)期離差時(shí)，伴隨的回報(bào)率呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，這種結(jié)論無(wú)論對(duì)單個(gè)公司還是按平均市值分類(lèi)的組合都是成立的。這些結(jié)論對(duì)事件研究、期權(quán)定價(jià)等需要預(yù)測(cè)價(jià)格波動(dòng)的研究及更好理解價(jià)格信息都是有用的，特別在中國(guó)股市能更好理解莊家的動(dòng)機(jī)。

關(guān)鍵字：股票回報(bào)率截面離差 預(yù)期離差 非預(yù)期離差 股價(jià)波動(dòng)
中圖分類(lèi)號(hào)： F830.91 JEL分類(lèi)號(hào)：C19 、G14、G12

Further analysis of Cross- sectional return dispersion in stock returns

[ABSTRACT]：Cross- sectional return dispersion(RD) contains reliable incremental information about the future volatility of both firm-level and portfolio-level returns by our empirical analysis.As for abnormal RD, we find substantial momentum (reversals) in consecutive daily returns when the latter daily has abnormal high (low) RD,which is pervasive
……（新文秘網(wǎng)http://m.jey722.cn省略1153字，正式會(huì)員可完整閱讀）……　
3個(gè)公司受某一共同因素影響，波動(dòng)是持久的，假設(shè)某一天3個(gè)公司的回報(bào)率分別是 -50%、50%和1%。對(duì)公司C，傳統(tǒng)的波動(dòng)模型，解釋變量?jī)H包含該股票回報(bào)的滯后波動(dòng)項(xiàng)及市場(chǎng)回報(bào)波動(dòng)項(xiàng)，但是該模型不能捕捉到A和B等單個(gè)公司很高的波動(dòng)信息。Christopher T. Stivers（2003）認(rèn)為RD可以捕捉一個(gè)時(shí)期多因素造成的波動(dòng)信息，如果多因素造成的持久波動(dòng)變化了，RD就可以提供市場(chǎng)不能反映的波動(dòng)信息。另外，從經(jīng)濟(jì)角度看，Loungani, Rush和Tave（1990）發(fā)現(xiàn)高的回報(bào)離差與失業(yè)正相關(guān)。Christie和Huang (1994)發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)衰退期間離差異常高，并且離差與風(fēng)險(xiǎn)債券和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券之間的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)正相關(guān)。Bekaert和Harvey (1997，2000)研究了多國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)，發(fā)現(xiàn)股票市值相對(duì)GDP比率較高的國(guó)家，股票回報(bào)離差越高，市場(chǎng)波動(dòng)越高，這暗示了離差與市場(chǎng)波動(dòng)有一定相關(guān)性。Robert Connolly和Chris Stivers(2006)研究發(fā)現(xiàn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)消息發(fā)布日，離差會(huì)明顯變小，暗示離差反映了市場(chǎng)的預(yù)期分歧，因?yàn)楹暧^消息發(fā)布可以一定程度上統(tǒng)一市場(chǎng)預(yù)期。另外，Robert Connolly和Chris Stivers(2003)認(rèn)為當(dāng)投資者調(diào)整資產(chǎn)組合時(shí)，會(huì)使得非預(yù)期離差出現(xiàn)異常變化，因此非預(yù)期離差的異�？赡芊从沉送顿Y者重置資產(chǎn)組合的信息。這些研究暗示RD的變化可以提供一些有關(guān)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)的信息。統(tǒng)計(jì)和經(jīng)濟(jì)角度的研究結(jié)果不是互斥的，都暗示我們的實(shí)證是有價(jià)值的。
國(guó)際上，目前有關(guān)離差的研究是一個(gè)開(kāi)放的話(huà)題，還沒(méi)有形成有說(shuō)服力的理論，已進(jìn)行的研究也都是基于實(shí)證，對(duì)結(jié)果的具體解釋也是仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智。
基于前人實(shí)證研究及直覺(jué)，本文預(yù)言就股票回報(bào)的離差是否包含股票回報(bào)未來(lái)波動(dòng)的增量信息[ 增量信息是指除股票回報(bào)滯后波動(dòng)和市場(chǎng)回報(bào)波動(dòng)信息以外的信息。由于用傳統(tǒng)的市場(chǎng)模型研究股票回報(bào)波動(dòng)時(shí)，自變量是股票回報(bào)波動(dòng)的滯后變量和市場(chǎng)波動(dòng)變量，本文認(rèn)為除了這兩類(lèi)自變量外，股票回報(bào)離差對(duì)股票回報(bào)未來(lái)波動(dòng)也有顯著影響。]，而非預(yù)期離差的異常是否反映了投資者資產(chǎn)組合重置的信息。盡管?chē)?guó)外的研究已證實(shí)回報(bào)離差具有以上特征，但目前在國(guó)內(nèi)還沒(méi)有相關(guān)研究。如果中國(guó)股票回報(bào)離差也包含了未來(lái)波動(dòng)的增量信息，那么在以后有關(guān)股票收益率、事件研究[ 事件研究具體情況，見(jiàn)周愛(ài)民（2005）。]及期權(quán)定價(jià)等的有關(guān)價(jià)格波動(dòng)的研究中都應(yīng)將離差考慮進(jìn)去；另外，如果非預(yù)期離差的異常反映了投資者資產(chǎn)組合重置的信息，我們也可以通過(guò)非預(yù)期離差的變化理解投資者行為的變化。
本文研究股票回報(bào)波動(dòng)時(shí)將離差考慮進(jìn)去，同時(shí)也檢驗(yàn)了非預(yù)期離差的異常是否反映了投資者資產(chǎn)組合重置的信息。結(jié)果顯示股票回報(bào)的截面離差包含公司和組合回報(bào)率未來(lái)波動(dòng)的增量信息，非預(yù)期離差的異常反映了投資者行為的某些信息。本文安排如下：第一部分是研究背景介紹，第二部分是相關(guān)文獻(xiàn)介紹，第三部分是實(shí)證分析所用的模型，第四部分是所用數(shù)據(jù)說(shuō)明，第五部分是實(shí)證結(jié)果解釋?zhuān)詈笫墙Y(jié)論。

二、文獻(xiàn)綜述

有關(guān)回報(bào)截面離差的研究國(guó)外并不多。Schwert（1989）研究發(fā)現(xiàn)離差與風(fēng)險(xiǎn)債券和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券之間的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)正相關(guān)；Rush和Tave（1990）發(fā)現(xiàn)高的回報(bào)離差失業(yè)正相關(guān)；Christie 和Huang (1994)發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)衰退期間離差異常高，并且離差與風(fēng)險(xiǎn)債券和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券之間的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)正相關(guān)；Bekaert和Harvey (1997，2000)研究了多國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)，發(fā)現(xiàn)股票市值相對(duì)GDP比率較高的國(guó)家，股票回報(bào)離差越高，市場(chǎng)波動(dòng)越高，這暗示了離差與市場(chǎng)波動(dòng)有一定相關(guān)性；Campbell et al. (2001)從統(tǒng)計(jì)角度研究發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)中所有單個(gè)股票回報(bào)的波動(dòng)有時(shí)并不會(huì)反映市場(chǎng)的波動(dòng)，這也暗示股票回報(bào)離差可能提供股票回報(bào)波動(dòng)的增量信息；Stivers和Christopher (2003)發(fā)現(xiàn)高的離差與高的市場(chǎng)波動(dòng)相關(guān)；Robert Connolly和Chris Stivers(2003)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)后一周出現(xiàn)高的非預(yù)期離差時(shí)，則后一周與前一周的回報(bào)率呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)（慣性），當(dāng)后一周出現(xiàn)低的非預(yù)期離差時(shí)，則后一周與前一周的回報(bào)率呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)，即非預(yù)期離差的異常會(huì)反映前后期股票回報(bào)率的變化；Robert Connolly和Chris Stivers(2006)研究發(fā)現(xiàn)股票回報(bào)的離差包含股票回報(bào)未來(lái)波動(dòng)的增量信息，在宏觀經(jīng)濟(jì)消息發(fā)布日，離差會(huì)明顯變小，暗示離差反映了市場(chǎng)的預(yù)期分歧，因?yàn)楹暧^消息發(fā)布可以一定程度上統(tǒng)一市場(chǎng)預(yù)期。
目前國(guó)內(nèi)還沒(méi)有關(guān)于股票回報(bào)截面離差的研究。

三、實(shí)證模型

該部分分別給出了本文使用的離差、預(yù)期離差、非預(yù)期離差的定義及驗(yàn)證離差是否包含單個(gè)股票和組合回報(bào)率未來(lái)波動(dòng)的增量信息的模型和非預(yù)期離差的異常是否包含投資者資產(chǎn)組合重置信息的模型。
（一）定義變量
1.離差[傳統(tǒng)方差研究的是某個(gè)時(shí)間段內(nèi)股票或組合收益率對(duì)其均值的偏離，而本文研究的離差則是某一時(shí)點(diǎn)組合中所有股票收益率對(duì)組合平均收益率的標(biāo)準(zhǔn)偏差。]定義。本文使用的離差定義如下：
（1）
其中Ri,t是組合中第i只股票第t期的回報(bào)率，Rj,t是組合j的等權(quán)重平均回報(bào)率，RDj,t是組合j的離差，n是組合中股票數(shù)量。由離差的定義可知，要計(jì)算離差需要構(gòu)造不同的組合，所以本文構(gòu)造了5個(gè)組合，分別是市場(chǎng)組合及2003年6月-2004年6月這個(gè)期間深圳A股所有股票[ 剔除了交易信息不全的公司，最終得到458家公司，按平均市值大小分成了4個(gè)組合，第一到第四個(gè)組合分別包含115、114、115和114家公司。]按平均市值排序劃分的市值大小不同的4個(gè)組合，下文給出了組合的具體情況。本文實(shí)際用到的離差是市場(chǎng)組合的離差，因?yàn)槭袌?chǎng)組合的離差包含了其他組合的離差，構(gòu)造其他組合是為對(duì)比市場(chǎng)組合離差對(duì)不同組合回報(bào)率的影響程度。使用等權(quán)重的組合平均回報(bào)有兩個(gè)原因：第一，可以把RD看成截面標(biāo) ……（未完，全文共17998字，當(dāng)前僅顯示3237字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《論文：股票回報(bào)率截面離差的進(jìn)一步分析》）