論文：國際貨幣基金組織資本流動(dòng)管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 

目錄/提綱：……
（一）仍然支持資本_流動(dòng)，但也肯定資本管制的作用
（二）資本管制是“最后防線”，不可“首當(dāng)其用”
（三）資本管制措施要清晰透明，宏觀審慎和價(jià)格型措施更優(yōu)
（四）強(qiáng)調(diào)資本流動(dòng)管理的國際協(xié)調(diào)
（一）國際資本流動(dòng)形勢發(fā)生深刻變化
（二）國際資本流動(dòng)對(duì)新興市場經(jīng)濟(jì)體的影響加大
（三）部分新興市場經(jīng)濟(jì)體的成功實(shí)踐
（一）推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換目標(biāo)要明確
（二）在中國目前的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展水平下，推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換利大于弊
（三）資本項(xiàng)目可兌換并不意味著對(duì)資本流動(dòng)沒有管理
（四）資本流動(dòng)管理工具設(shè)計(jì)要科學(xué)合理
（五）資本賬戶開放過程中要重視相關(guān)配套改革
……
論文：國際貨幣基金組織資本流動(dòng)管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 

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國際貨幣基金組織（IMF）歷來高度關(guān)注國際資本流動(dòng)、資本賬戶開放及其對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定的影響。國際金融危機(jī)爆發(fā)后，國際資本流動(dòng)形勢的深刻變化和新興市場國家資本管制的成功實(shí)踐促使其立場發(fā)生轉(zhuǎn)變。IMF陸續(xù)發(fā)布了一系列工作論文，肯定資本管制的作用，并提出資本流動(dòng)管理的政策框架（CFMs）。對(duì)中國的啟示是：中國推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換利大于弊，目標(biāo)是明確的。資本項(xiàng)目可兌換并不意味著對(duì)資本流動(dòng)沒有管理，要科學(xué)合理地設(shè)計(jì)資本流動(dòng)管理工具，重視相關(guān)配套改革。
關(guān)鍵詞：國際貨幣基金組織 資本流動(dòng)管理 資本項(xiàng)目可兌換


隨著經(jīng)濟(jì)金融全球化的深入發(fā)展，資本跨境流動(dòng)急劇增加，很多國家的資本賬戶也從基本封閉走向完全開放，資本賬戶何時(shí)開放、怎樣開放、開放多少成為極富爭議的話題。作為國際貨幣合作的核心機(jī)構(gòu)，國際貨幣基金組織歷來高度關(guān)注國際資本流動(dòng)、資本賬戶開放及其對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定的影響。基于_化理念，IMF長期主張資本_流動(dòng)。但國際資本流動(dòng)格局的深刻變化，特別是本輪國際金融危機(jī)爆發(fā)以來美日歐不斷加碼量化寬松政策導(dǎo)致全球流動(dòng)
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鑒IMF近兩年有關(guān)資本流動(dòng)的政策文件、分析工作和執(zhí)董會(huì)討論，提出了IMF針對(duì)資本項(xiàng)目開放和資本流動(dòng)管理最新的官方觀點(diǎn)，對(duì)IMF過去一味鼓吹資本項(xiàng)目開放和資本_流動(dòng)的觀點(diǎn)進(jìn)行了重大調(diào)整。
新框架的核心要素
目前，IMF新的資本流動(dòng)管理框架還尚未定型，也沒有上升到政策指引和國際規(guī)則的層面。但分析IMF發(fā)布的一系列工作論文和政策文件，我們還是能夠從中看出IMF新的資本流動(dòng)管理框架的核心要素和基本傾向。
（一）仍然支持資本_流動(dòng)，但也肯定資本管制的作用
首先，IMF認(rèn)為資本_流動(dòng)會(huì)帶來巨大好處，但同時(shí)也會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)現(xiàn)資本_流動(dòng)對(duì)于各國經(jīng)濟(jì)是有利的，能使一國金融部門變得更具競爭力，實(shí)現(xiàn)資本在全球的優(yōu)化配置，同時(shí)當(dāng)一國的金融和制度發(fā)展達(dá)到一定程度時(shí)，資本_流動(dòng)帶來的效用能夠?qū)崿F(xiàn)最大化。但資本_流動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視，歷史上，伴隨資本項(xiàng)目開放的往往是金融危機(jī)。由于資本流動(dòng)的敏感性，一國經(jīng)濟(jì)更容易受到全球不穩(wěn)定因素的影響。當(dāng)前，全球金融穩(wěn)定情況受到發(fā)達(dá)國家高債務(wù)水平和新興市場熱錢流入的雙重威脅，新興市場的熱錢流入可能加劇這些經(jīng)濟(jì)體的金融失衡問題，并給貨幣政策操作帶來挑戰(zhàn)。
其次，IMF承認(rèn)資本管制在一定條件下是有益的，特別是在維護(hù)金融穩(wěn)定時(shí)。IMF經(jīng)濟(jì)學(xué)家奧斯特里等的研究認(rèn)為，資本流入管制可減小一國的金融脆弱性，降低對(duì)外負(fù)債的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)一國貨幣處于升值狀態(tài)、外匯儲(chǔ)備充足、經(jīng)濟(jì)過熱，以及貨幣政策、匯率政策手段受限的情況下，實(shí)施資本管制可能有助于減少熱錢涌入、維護(hù)國際收支平衡、宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。
（二）資本管制是“最后防線”，不可“首當(dāng)其用”
IMF提出了管理資本流動(dòng)的政策框架（Capital Flow Management Measures，CFMs），對(duì)各國當(dāng)局使用應(yīng)對(duì)資本流動(dòng)的政策工具的次序進(jìn)行了排列，其中資本管制是“最后防線”。為應(yīng)對(duì)資本流入帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，IMF認(rèn)為各國當(dāng)局首先應(yīng)實(shí)施結(jié)構(gòu)改革和審慎管理政策，以增強(qiáng)國內(nèi)資本市場深度和流動(dòng)性、提高金融體系抗沖擊力；其次考慮貨幣升值、增加儲(chǔ)備、實(shí)施財(cái)政和貨幣政策等宏觀手段；最后只有在上述措施效果不明顯，且滿足匯率未低估、外匯儲(chǔ)備充裕而經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱跡象等前提條件時(shí)，才應(yīng)考慮采用資本管制措施，同時(shí)應(yīng)盡量降低其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的扭曲和對(duì)外的溢出效應(yīng)。奧斯特里等根據(jù)IMF政策組合工具包及流程圖（見圖1），分析了宏觀經(jīng)濟(jì)問題和金融審慎管理問題兩種情形導(dǎo)致資本流入激增的情況下，各國當(dāng)局如何使用匯率、外匯儲(chǔ)備、財(cái)政、貨幣等宏觀經(jīng)濟(jì)政策和資本管制政策予以應(yīng)對(duì)。



圖1 從宏觀經(jīng)濟(jì)與審慎管理的角度處理資本流入激增

如果是宏觀經(jīng)濟(jì)的問題，將以宏觀政策應(yīng)對(duì)：一是匯率政策，如果多邊評(píng)估本幣匯率偏低應(yīng)主動(dòng)升值，當(dāng)匯率已升值到均衡水平，則應(yīng)采取進(jìn)一步措施；二是外匯儲(chǔ)備政策，如果一國外匯儲(chǔ)備偏低，則可以借機(jī)利用資本流入充實(shí)外匯儲(chǔ)備。若儲(chǔ)備比較充足，則應(yīng)考慮貨幣政策和財(cái)政政策；三是貨幣政策，又可細(xì)分為兩方面，一方面利用公開市場操作對(duì)外匯占款進(jìn)行沖銷干預(yù)，另一方面調(diào)低利率，從而減少熱錢套利動(dòng)機(jī)；四是財(cái)政政策，采取逆周期的財(cái)政政策，減輕本幣升值壓力，但政府從刺激經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的角度考慮一般不會(huì)采用緊縮的財(cái)政政策；五是資本流動(dòng)管制措施，資本管制包括流入和流出兩個(gè)方向的管制，當(dāng)前述宏觀經(jīng)濟(jì)管理措施不夠用時(shí)，可以將直接的資本流入管制措施納入政策包。
如果是金融審慎管理的問題，首先要充分考慮信貸特別是外匯貸款擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)、多種資產(chǎn)價(jià)格上漲包括房地產(chǎn)價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表失衡的風(fēng)險(xiǎn)、銀行或非金融部門（公司、家庭）資產(chǎn)負(fù)債貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)、銀行借款人提供外匯貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)此，要用審慎管理政策針對(duì)性地化解風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)策總體上分為兩大類：一是與外匯相關(guān)的審慎措施，包括限制銀行未平倉的外匯頭寸、限制銀行對(duì)外匯資產(chǎn)的投資、限制銀行的外匯貸款、對(duì)本幣與外匯債務(wù)分別提出不同的準(zhǔn)備金率要求等；二是其他審慎措施，包括對(duì)貸款/價(jià)值比率（LTV）設(shè)置上限、限制國內(nèi)信貸增長、對(duì)貸款集中度設(shè)置行業(yè)限制等。由于宏觀經(jīng)濟(jì)問題可能與金融穩(wěn)定問題交織在一起，在審慎管理措施不夠用的情況下，還是要采取直接的資本管制作為“最后的防線”。
對(duì)資本流出管制，IMF提出了與流入管制類似的管理思路，強(qiáng)調(diào)要政策上優(yōu)先考慮宏觀經(jīng)濟(jì)政策、審慎監(jiān)管、結(jié)構(gòu)調(diào)整，資本流出管制措施可以作為應(yīng)對(duì)危機(jī)政策框架的一部分。
（三）資本管制措施要清晰透明，宏觀審慎和價(jià)格型措施更優(yōu)
IMF將資本管制措施定義為“對(duì)于居民或非居民進(jìn)行的資本交易或者與資本交易相關(guān)的轉(zhuǎn)讓與付款的權(quán)利加以限制的措施”。比較典型的資本管制措施包括無息準(zhǔn)備金（URR）制度、特定許可權(quán)，甚至直接限制或禁止資本流動(dòng)等。這些措施可應(yīng)用于所有的資本流入，也可以根據(jù)流入的渠道、期限、對(duì)象細(xì)分對(duì)待。
在設(shè)計(jì)和實(shí)施資本管制措施時(shí)，IMF強(qiáng)調(diào)，要兼顧透明性、針對(duì)性、暫時(shí)性、非歧視性原則。即政策的提出和實(shí)施應(yīng)開誠布公，清晰透明，以免誤導(dǎo)市場預(yù)期；政策的實(shí)施范圍應(yīng)限制在一定范 ……（未完，全文共9914字，當(dāng)前僅顯示2708字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《論文：國際貨幣基金組織資本流動(dòng)管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 》）