論文：公司治理機(jī)制與公司透明度

論文：公司治理機(jī)制與公司透明度

摘要：本文采用深交所信息披露考評(píng)結(jié)果衡量上市公司透明度。以2002-2005年的公司面板數(shù)據(jù)為研究樣本，用有序logistic回歸及二階段最小二乘法檢驗(yàn)公司治理機(jī)制對(duì)公司透明度的影響，發(fā)現(xiàn)：上市公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化程度越高、政府干預(yù)程度越低、法治及中介組織發(fā)育水平越高，公司透明度越高；審計(jì)意見為標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留的公司有更高的公司透明度，提高公司高管人員的持股比例、增加第一大股東持股比例、擴(kuò)大董事會(huì)的規(guī)�？梢栽黾庸就该鞫�；是否發(fā)行B股、是否發(fā)行H股、會(huì)計(jì)事務(wù)所是否為“國(guó)際五大”對(duì)公司透明度無(wú)顯著影響，但這些公司的透明度為優(yōu)秀的可能性更高；兩職兼任、獨(dú)立董事比例、委員會(huì)數(shù)量對(duì)公司透明度均為無(wú)顯著影響；規(guī)模越大、會(huì)計(jì)績(jī)效越好、公司銀行負(fù)債率越低，公司透明度越高。
關(guān)鍵詞：公司治理機(jī)制；信息披露；公司透明度
中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：

一、引言
早在上世紀(jì)90年代前，上市公司信息披露透明度就已是西方學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)。他們從不同角度研究了公司治理機(jī)制與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的關(guān)系，考察的公司治理機(jī)制包括董事會(huì)的構(gòu)成、審計(jì)委員會(huì)的設(shè)立、董事會(huì)成員的勤勉性、外部審計(jì)質(zhì)量和法律制度環(huán)境等，采用的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量衡量方式包括公司盈余管理的程度、會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量的評(píng)分和是否發(fā)生財(cái)務(wù)報(bào)告舞弊等。90年代后，國(guó)外許多學(xué)者參考會(huì)計(jì)準(zhǔn)則建立自愿性信息披露指數(shù)，考察了股權(quán)結(jié)構(gòu)(Chau and Gray, 2002; Brown and Higgins, 2001)、機(jī)構(gòu)投資者持股(Bushee and Noe, 2001; Elgazzar, 1998)、獨(dú)立董事比例(Eng and Mak, 2003; Chen and Jaggi, 2000)、審計(jì)委員會(huì)的存在與否(Forker, 1992; Ho and Wong, 2001)、盈利能力(Meek et al., 1995)、公司規(guī)模(Ho and Wong, 2001)及期權(quán)激勵(lì)(Nagar et al., 2003; Kasznik et al., 2001)等對(duì)公司自愿性信息披露水平的影響。
國(guó)內(nèi)對(duì)公司治理機(jī)制與公司透明度[ 以往有些研究將公司會(huì)計(jì)信息的透明度或公司自愿性信息披露水平當(dāng)作公司的透明度，本文的公司透明度是指公司信息披露的透明度，主要由公司信息披露的及時(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性及合法性四個(gè)方面度量。]的研究還處于初探階段。有少量文獻(xiàn)實(shí)證研究了股權(quán)結(jié)構(gòu)(謝志華、崔學(xué)剛，2005；王俊秋、張奇峰，2007)、B股發(fā)行(喬旭東，2003；崔學(xué)剛，2004)、獨(dú)立董事比例(向凱，2006；王俊秋、張奇峰，2007)、兩職設(shè)置(王俊秋、張奇峰，2007)、機(jī)構(gòu)投資者持股(崔學(xué)剛，2004)、會(huì)計(jì)事務(wù)所(王立彥、劉軍霞，2004；向凱，2006)、審計(jì)委員會(huì)(向凱，2006；王俊秋、張奇峰，2007)、公司規(guī)模(謝志華、崔學(xué)剛，2005；向凱，2006)和盈利能力(喬旭東，2003)等對(duì)公司自愿性信息披露水平的影響。這些文獻(xiàn)為本文提供了有價(jià)值的參考，但存在如下不足之處：
……（新文秘網(wǎng)http://m.jey722.cn省略2064字，正式會(huì)員可完整閱讀）……　
息披露與其他公司治理機(jī)制是相互補(bǔ)充的。我國(guó)的公司治理很不完善，單一的治理機(jī)制不足以保護(hù)投資者的利益，良好的公司治理必定是各個(gè)治理機(jī)制相互配合、相得益彰的結(jié)果。我們認(rèn)為公司治理機(jī)制能影響公司透明度，良好的公司治理應(yīng)保證公司信息被真實(shí)、充分、及時(shí)地披露。代理問(wèn)題嚴(yán)重的公司，更有動(dòng)機(jī)隱瞞私人信息，導(dǎo)致公司透明度降低；而治理好的公司為了向外界傳遞好信號(hào)，往往會(huì)主動(dòng)提高公司透明度。本文的分析框架見圖1。

圖1 公司治理與信息披露透明度分析框架
（二）研究假設(shè)
1.地區(qū)環(huán)境與公司透明度
樊綱、王小魯(2004)編制了我國(guó)各地區(qū)的市場(chǎng)化程度總指數(shù)，包括政府干預(yù)指數(shù)、法治和中介組織發(fā)育水平等。本文認(rèn)為，地區(qū)的市場(chǎng)化程度會(huì)影響所在地上市公司的透明度，原因主要有兩點(diǎn)。第一，政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)會(huì)降低公司透明度。我國(guó)上市公司國(guó)家控股導(dǎo)致公司治理帶有明顯的行政干預(yù)色彩，降低了公司治理的有效性和公司的透明度。管理者常常由政府任命，他們主要對(duì)政府負(fù)責(zé)，而不是對(duì)全體股東負(fù)責(zé)。政府干預(yù)使企業(yè)更大地偏離企業(yè)利潤(rùn)最大化目標(biāo)，且有動(dòng)機(jī)降低私有信息的披露水平以有利于掩蓋這一偏離。第二，法治及中介組織發(fā)育水平的提高可促進(jìn)公司透明度的提高。La Porta et al.(1997, 1998, 2000)的一系列研究發(fā)現(xiàn)法律_在很大程度上決定了一個(gè)國(guó)家的公司治理結(jié)構(gòu)與水平和會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量。Bushman et al.(2004)研究了各國(guó)公司透明度差異的決定因素，他們發(fā)現(xiàn)公司的治理透明度主要與法律_有關(guān)，普通法國(guó)家的治理透明度更高。另外，證券投資機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)事務(wù)所和新聞媒體等中介組織的發(fā)展能促進(jìn)公司透明度的提高。根據(jù)上述分析，我們提出研究假設(shè)H1、H2、H3。
H1：公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化程度越高，公司的透明度越高
H2：公司所在地區(qū)的政府干預(yù)程度越低，公司的透明度越高
H3：公司所在地區(qū)的法治及中介組織發(fā)育水平越高，公司的透明度越高
2.外部審計(jì)師與公司透明度
近年來(lái)，我國(guó)會(huì)計(jì)事務(wù)所之間的競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈，使得各事務(wù)所越來(lái)越注重自己的聲譽(yù)，越來(lái)越注意保持自己的獨(dú)立性。一些研究表明，外部審計(jì)師的審計(jì)意見能夠在一定程度上揭示出上市公司的盈余管理行為(如陳關(guān)亭，2005)。并且，國(guó)內(nèi)外均有不少研究將審計(jì)意見作為信息披露透明度的代理變量，他們認(rèn)為審計(jì)意見反映了一個(gè)公司信息披露的真實(shí)性與準(zhǔn)確性，獲得清潔審計(jì)意見的公司有更高的信息披露透明度(如Aggarwal et al., 2005; 王克敏、陳井勇，2004)。然而，不同會(huì)計(jì)事務(wù)所的審計(jì)質(zhì)量并不相同。審計(jì)質(zhì)量指審計(jì)師發(fā)現(xiàn)并報(bào)告會(huì)計(jì)報(bào)表違規(guī)或不規(guī)范的概率，主要取決于審計(jì)師的獨(dú)立性。通常，規(guī)模大的師務(wù)所獨(dú)立性更高，因?yàn)樗麄兏⒅芈曌u(yù)，更能承受來(lái)自客戶的壓力。Mitton(2002)和Aggarwal et al.(2005)等研究已經(jīng)將“國(guó)際五大”會(huì)計(jì)事務(wù)所與更高的審計(jì)質(zhì)量聯(lián)系在一起。國(guó)內(nèi)，漆江娜等(2004)研究發(fā)現(xiàn)，上市公司愿意為獨(dú)立性更高的“五大”支付更高的審計(jì)費(fèi)，經(jīng)“五大”審計(jì)的公司可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)額略低于本土事務(wù)所審計(jì)的公司。王立彥、劉軍霞(2004)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，發(fā)行A、H股的公司，如果境內(nèi)審計(jì)師是“五大”，則其A股與H股凈利潤(rùn)披露差異小。王詠梅、王鵬(2006)研究發(fā)現(xiàn)，“五大”的審計(jì)質(zhì)量的市場(chǎng)認(rèn)同度高于“非五大”。吳水澎，李奇鳳(2006)研究發(fā)現(xiàn)，“五大”抑制盈余管理的能力更強(qiáng)。王艷艷、陳漢文(2006)研究發(fā)現(xiàn)，“五大”審計(jì)的上市公司會(huì)計(jì)信息的透明度顯著高于“非五大”。向凱(2006)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，雇傭“五大”作為審計(jì)師的公司，自愿性信息披露水平更高。以上的研究結(jié)果都表明，“五大”具有更高的審計(jì)質(zhì)量或更高的公司透明度。根據(jù)上述分析，我們提出研究假設(shè)H4和H5。
H4：審計(jì)意見為標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留的公司，公司透明度更高
H5：聘請(qǐng)“五大”作為外部審計(jì)師的公司，公司透明度更高
3.B股、H股發(fā)行與公司透明度
據(jù)本文統(tǒng)計(jì)，截止2005年，既發(fā)行了A股又發(fā)行了B股的公司(A、B股公司)共85家，既發(fā)行了A股又發(fā)行了H股的公司(A、H股公司)共29家。根據(jù)《國(guó)務(wù)院關(guān)于股份有限公司境內(nèi)上市外資股的規(guī)定》，A、B股公司要執(zhí)行雙重報(bào)告與雙重審計(jì)制度，在公司中期報(bào)告和年度報(bào)告中，除應(yīng)提供按中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度編制的財(cái)務(wù)報(bào)告外，還須按國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制財(cái)務(wù)報(bào)告，并由符合國(guó)家規(guī)定的_會(huì)計(jì)事務(wù)所審計(jì)。同樣，A、H股公司也要執(zhí)行雙重報(bào)告和雙重審計(jì)，要同時(shí)遵守內(nèi)地和香港的證券市場(chǎng)規(guī)范。另外，發(fā)行了B股或H股的公司面臨國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者，往往會(huì)提高公司的自愿性披露水平(Bushee and Noe, 2001; Elgazzar, 1998)。喬旭東(2003)和崔學(xué)剛(2004)實(shí)證發(fā)現(xiàn)A、B股公司的透明度比A股公司高，王立彥、劉軍霞(2004)實(shí)證發(fā)現(xiàn)A、H股公司的透明度比A股公司高。白重恩等(2005)報(bào)告，A、B股公司和A、H股公司有更高的公司透明度和企業(yè)價(jià)值。高雷等(2006)研究發(fā)現(xiàn)，A、B股公司由于信息披露透明度高而掏空少。吳超鵬、吳世農(nóng)(2005)用上市公司是否在_成熟市場(chǎng)掛牌上市表示公司信息披露透明度的高低。根據(jù)上述分析，我們提出研究假設(shè)H6和H7。
H6：發(fā)行了H股的公司，公司透明度更高
H7：發(fā)行了B股的公司，公司透明度更高
4.第一大股東持股比例與公司透明度
有少量研究提供了關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與信息披露的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。崔學(xué)剛(2004)和謝志華、崔學(xué)剛(2005)以2001年底發(fā)行A股的234家上市公司為樣本，實(shí)證發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與自愿性信息披露水平在不考慮時(shí)間效應(yīng)時(shí)正相關(guān)；而李遠(yuǎn)勤、劉艷萍(2006)以2004年深市305家國(guó)有上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度不影響自愿性信息披露水平。因?yàn)槲覈?guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)有“一股獨(dú)大”的特點(diǎn)，所以考察第一大股東持股比例與公司透明度的關(guān)系很有意義。李豫湘等(2004)按照系統(tǒng)抽樣的方法抽取了2002年的117家上市公司作為研究樣本，實(shí)證發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與自愿性信息披露指數(shù)呈U型關(guān)系；而王俊秋、張奇峰(2007)以2001-2004年深圳證券市場(chǎng)A股上市公司為研究樣本，研究發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與上市公司信息披露透明度呈倒U型關(guān)系。由此可見，現(xiàn)有研究對(duì)第一大股東持股比例與公司透明度的關(guān)系并未取得一致意見。目前，學(xué)者們?cè)谡撌龅谝淮蠊蓶|與信息披露透明度的關(guān)系時(shí)，大多是用代理理論解釋公司的披露行為。我們也認(rèn)為，大股東的掏空動(dòng)機(jī)影響了上市公司的信息披露質(zhì)量。當(dāng)公司內(nèi)部人與外部投資者發(fā)生利益沖突時(shí)，內(nèi)部人有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)隱瞞控制權(quán)收益和公司的真實(shí)業(yè)績(jī)，降低了公司的信息披露透明度(Leuz et al, 2003)。Fan and Wong(2002)的來(lái)自東亞7個(gè)新興市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，為了攫取控制權(quán)的私人收益，代理成本高的公司會(huì)向外部投資者報(bào)告虛假的會(huì)計(jì)信息。我國(guó)資本市場(chǎng)的大量軼事證據(jù)表明，掏空常常伴隨著信息披露違規(guī)和信息欺詐；掏空問(wèn)題嚴(yán)重的公司會(huì)盡量控制信息的輸出，導(dǎo)致公司的透明度降低。李增泉等(2004)和賀建剛、劉峰(2005)等發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與掏空呈倒U型關(guān)系，白重恩等(2005)和夏立軍、方軼強(qiáng)(2005)等發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與公司價(jià)值呈U型關(guān)系。根據(jù)上述分析，我們提出研究假設(shè)H8。
H8：第一大股東持股比例與公司透明度呈U型關(guān)系
5.董事會(huì)效率與公司透明度
當(dāng)公司的信息披露出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，董事會(huì)和高管人員要受到證券會(huì)的處罰。有效的董事會(huì)應(yīng)當(dāng)保證公司的透明度。怎樣的董事會(huì)才是有效的？一般認(rèn)為，董事會(huì)的效率取決于董事會(huì)的規(guī)模、董事會(huì)的獨(dú)立性及董事會(huì)的下設(shè)機(jī)構(gòu)。
Jensen(1993)提出小董事會(huì)可能比大董事會(huì)更有效，因?yàn)槎聲?huì)規(guī)模越大，董事越容易“搭便車”。Yermack(1996)搜集了452家美國(guó)大型公眾公司從1984到1991年的數(shù)據(jù)，實(shí)證發(fā)現(xiàn)董事會(huì)規(guī)模與公司價(jià)值(托賓Q)顯著負(fù)相關(guān)。Eisenberg and Sundgren (1998)基于芬蘭900家小公司1992-1994年間的數(shù)據(jù)也發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)規(guī)模與資產(chǎn)回報(bào)率顯著負(fù)相關(guān)。然而國(guó)內(nèi)對(duì)董事會(huì)的規(guī)模效應(yīng)并未取得一致的結(jié)論(高雷、宋順林，2007a)。
董事會(huì)的獨(dú)立性主要取決于董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例。魏剛等(2007)和高雷等(2007)實(shí)證發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效在一定情況下顯著正相關(guān)，喬旭東(2003)、崔學(xué)剛(2004)和向凱(2006)等認(rèn)為獨(dú)立董事比例對(duì)自愿性信息披露水平起到了積極的作用。
影響董事會(huì)獨(dú)立性的另一重要因素是兩職兼任。國(guó)內(nèi)外的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)大多表明兩職分離的公司比兩職兼任的公司績(jī)效更好。Forker(1992)認(rèn)為，兩職合一會(huì)威脅到內(nèi)部監(jiān)控質(zhì)量和信息披露質(zhì)量，并實(shí)證發(fā)現(xiàn)兩職兼任與公司信息披露水平存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。向凱(2006)和王俊秋、張奇峰(2007)等均表明兩職兼任降低了公司的信息披露質(zhì)量。
近年來(lái)，我國(guó)上市公司逐漸在董事會(huì)下建立了四委會(huì)(審計(jì)委員會(huì)、提名委員會(huì)、薪酬委員會(huì)和戰(zhàn)略委員會(huì))，委員會(huì)成員大多由獨(dú)立董事組成。截止2005年，我國(guó)半數(shù)以上的公司建立了四委會(huì)，75%以上的公司設(shè)立了四委中的三個(gè)委員會(huì)，90%以上的公司至少設(shè)立了一個(gè)委員會(huì)。四委會(huì)的正常有序的運(yùn)行，增加了董事會(huì)的效率。根據(jù)以上分析，我們提出研究假設(shè)H9、H10、H11、H12。
H9：董事會(huì)規(guī)模與公司透明度關(guān)系有待檢驗(yàn)
H10：獨(dú)立董事比例與公司透明度正相關(guān)
H11：CEO與董事長(zhǎng)是否兼任與公司透明度負(fù)相關(guān)
H12：四委會(huì)設(shè)立個(gè)數(shù)與公司透明度正相關(guān)
6.高管激勵(lì)與公司透明度
國(guó)內(nèi)外很多學(xué)者認(rèn)為，減少代理成本的最有效的方法就是和管理者達(dá)成有激勵(lì)性的報(bào)酬績(jī)效契約。Berle and Means(1932)指出，應(yīng)該讓管理者擁有一定的股權(quán)，以使他們的利益與股東的利益趨于一致。管理者持股協(xié)同了兩個(gè)不同持股_的利益，因而可減少企業(yè)內(nèi)部的代理成本(Jensen and Meckling, 1976; Jensen and Murphy, 1990)。利益聚集(convergence)假說(shuō)認(rèn)為公司績(jī)效將隨著經(jīng)營(yíng)者所持股份的增加而上升。一些研究結(jié)果支持了利益聚集假說(shuō) (高雷、宋順林，2007b)。董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)成為減輕代理成本的機(jī)制時(shí)，自身也面臨著代理問(wèn)題。在我國(guó)，國(guó)有上市公司的部分董事和監(jiān)事由政府部門任命，他們不在公司領(lǐng)取報(bào)酬，并且大部分公司董事沒有持有公司股份，董事和監(jiān)事都缺乏監(jiān)督動(dòng)機(jī)。因此，讓董事和監(jiān)事持股有利于調(diào)動(dòng)他們的監(jiān)督積極性。根據(jù)上述分析，我們提出研究假設(shè)H13。
H13：高管人員(管理者、董事和監(jiān)事)的持股比例與公司透明度正相關(guān)
7.企業(yè)規(guī)模等與公司透明度
謝志華、崔學(xué)剛(2005)和向凱(2006)等表明，公司規(guī)模與自愿性信息披露水平正相關(guān)。原 ……（未完，全文共32236字，當(dāng)前僅顯示5798字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《論文：公司治理機(jī)制與公司透明度》）