論文：內(nèi)幕交易對(duì)上市公司業(yè)績(jī)的影響

金融學(xué)領(lǐng)域
論文：內(nèi)幕交易對(duì)上市公司業(yè)績(jī)的影響

中文摘要：內(nèi)幕交易造成了證券市場(chǎng)上信息的不對(duì)稱，擾亂了交易秩序，同時(shí)對(duì)上市公司也造成負(fù)面影響。本文以證監(jiān)會(huì)從1992年成立至2005年6月底期間公布的涉及操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易的26個(gè)行政處罰決定，包括司法系統(tǒng)在審查的及已判決的涉及內(nèi)幕信息操縱違規(guī)的案例，共計(jì)38次內(nèi)幕信息操縱案例為研究樣本，采用Logistic模型對(duì)內(nèi)幕交易前后影響公司業(yè)績(jī)主要因素的變化進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績(jī)變動(dòng)的相關(guān)因素隨著信息公告的時(shí)間長(zhǎng)短而發(fā)生顯著變化。這一結(jié)論為加強(qiáng)監(jiān)管提供了依據(jù)。
關(guān)鍵詞：內(nèi)幕交易；內(nèi)幕信息操縱；Logistic模型；公司業(yè)績(jī)。
ABSTRACT: Insider trading which disturbs the trading order and takes the bad effect to the corporation, leads to the information asymmetry in the stock market. From 1992 till end of June , 2005, Securities Regulatory Commission announced 26 administrative penalty of inside story business，including the inside
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存在內(nèi)幕交易，一般都是通過(guò)對(duì)相關(guān)上市公司在二級(jí)市場(chǎng)上的表現(xiàn)分析進(jìn)行界定。一般而言，若在消息披露之前，上市公司股價(jià)已有明顯的波動(dòng)，成交量上也明顯反映出放大跡象；而在消息披露之后，相關(guān)預(yù)期得到確認(rèn)，股價(jià)及成交維持相應(yīng)變化，即可認(rèn)定存在內(nèi)幕交易的可能。
我國(guó)1999年頒布實(shí)施的《證券法》的第69條、70條和71條分別對(duì)內(nèi)幕信息、內(nèi)幕交易和操縱做出了明確規(guī)定，基本上反映了國(guó)際通行的原則。但是相對(duì)于成熟的金融市場(chǎng)，我國(guó)股市中上市公司股權(quán)的高度集中和不可流通，公司管理層普遍激勵(lì)不足，國(guó)有背景下的監(jiān)管層與業(yè)界的裙帶關(guān)系以及監(jiān)管部門監(jiān)管不力等客觀因素均為內(nèi)幕交易的存在提供了生長(zhǎng)的溫床。
本文以證監(jiān)會(huì)從1992年成立至2005年6月底期間公布的涉及操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易的26個(gè)行政處罰決定，再包括司法系統(tǒng)在審查的及已判決的涉及內(nèi)幕信息操縱違規(guī)的案例，共計(jì) 38次內(nèi)幕信息操縱案例為研究樣本，采用Logistic模型對(duì)內(nèi)幕交易前后影響公司業(yè)績(jī)主要因素的變化進(jìn)行實(shí)證分析。
二、文獻(xiàn)綜述
國(guó)內(nèi)外的多數(shù)學(xué)者從內(nèi)幕交易的存在性和對(duì)證券市場(chǎng)的影響出發(fā)做理論和實(shí)證方面的研究。孫開(kāi)連，王凱濤，陳金賢，劉寬虎（2003）在《中國(guó)股票市場(chǎng)內(nèi)幕交易實(shí)證分析》一文中以資產(chǎn)重組作為內(nèi)幕信息題材，以大戶持股集中度作為反映該內(nèi)幕信息的敏感指標(biāo)，選取深圳證券市場(chǎng)2000、2001兩年有重組題材和無(wú)重組題材公司各40家，通過(guò)析因分析方法，驗(yàn)證了我國(guó)股票市場(chǎng)內(nèi)幕交易的存在。國(guó)外Rezaul Kabir 和Theo Vermaelen(1996) 對(duì)荷蘭阿姆斯特丹股票市場(chǎng)進(jìn)行的實(shí)證分析，通過(guò)檢驗(yàn)禁止內(nèi)幕交易后股票流動(dòng)性來(lái)檢驗(yàn)其對(duì)股票市場(chǎng)的影響，發(fā)現(xiàn)限制內(nèi)幕交易減少了股票的流動(dòng)性(用交易量衡量流動(dòng)性)，同時(shí)還發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)利好消息的反應(yīng)速度減慢。
Man-Yin Cheuk（2006）研究了香港的內(nèi)幕交易，得出內(nèi)幕交易者能在購(gòu)銷活動(dòng)中獲得超常利潤(rùn)（abnormal profits）。Chris Yung（2005）研究發(fā)現(xiàn)，因?yàn)閮?nèi)幕交易者擁有公司價(jià)值的私人信息，因此在交易過(guò)程中，他的行為會(huì)直接影響公司價(jià)值。王春峰等(2003) 按照內(nèi)幕交易所發(fā)生的重大事件的不同類型，即重大投資、高轉(zhuǎn)送（高轉(zhuǎn)贈(zèng)）、控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移與凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超過(guò)50%等四類，分別通過(guò)事件研究，得出我國(guó)股市存在嚴(yán)重公共信息私有化的現(xiàn)象，這導(dǎo)致投資者更易利用信息披露的漏洞進(jìn)行內(nèi)幕交易。
由于我國(guó)是一個(gè)新興市場(chǎng),制度欠完善、投資者素質(zhì)參差不齊,很多內(nèi)幕人都在內(nèi)幕交易的同時(shí)操縱股價(jià)。蔣賢鋒(2003)就從中國(guó)市場(chǎng)中的違法違規(guī)行為的案例中發(fā)現(xiàn)了內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱混合的可能性。在一個(gè)缺乏做空機(jī)制的市場(chǎng)中,為了獲取更多的利潤(rùn),內(nèi)幕人在操縱時(shí)更多地采取劇烈拉抬股價(jià)的方式,這使得股價(jià)在內(nèi)幕交易期間急劇上升。內(nèi)幕交易在增加股票平均價(jià)格的同時(shí),也增加了價(jià)格的波動(dòng)性。在國(guó)內(nèi)，也出現(xiàn)了很多關(guān)于與內(nèi)幕交易直接相關(guān)的大股東侵占問(wèn)題，股市透明度問(wèn)題與信息披露問(wèn)題的實(shí)證研究。趙向琴（2006）從公司治理角度探討了企業(yè)對(duì)政府官員侵權(quán)行為的約束機(jī)制，對(duì)2002年我國(guó)所有A股上市公司的實(shí)證研究結(jié)論表明，與公司第一大股東相適應(yīng)的股權(quán)集中有利于抑制政府官員的侵權(quán)行為。國(guó)內(nèi)學(xué)者王冀寧等(2002)通過(guò)SEC的幾個(gè)案例，介紹了如何用當(dāng)代金融理論對(duì)內(nèi)幕交易進(jìn)行研判及對(duì)其不當(dāng)?shù)美M(jìn)行剝奪，并闡述了行為金融對(duì)內(nèi)幕交易研判的理論依據(jù)的質(zhì)疑，提出內(nèi)幕交易研判的未來(lái)發(fā)展方向。
三、實(shí)證研究
（一）樣本數(shù)據(jù)
本文收集了1993-2004年中國(guó)股票市場(chǎng)的內(nèi)幕信息操縱案例樣本的數(shù)據(jù)[樣本的收集參考了汪貴浦（2002）、蔣賢峰等（2005）張宗新（2006）的數(shù)據(jù)。]，在數(shù)據(jù)收集過(guò)程中發(fā)現(xiàn)000508瓊民源，600878北大車行，550552海鷗基金三個(gè)案例的數(shù)據(jù)不可得到,所以將其刪除。由于600601延中實(shí)業(yè)，600898鄭百文,000428華天酒店,600758金帝建設(shè),600737新疆屯河缺失數(shù)據(jù)太多，為了數(shù)據(jù)的完整性和檢驗(yàn)的真實(shí)性，剔除這些公司的數(shù)據(jù)。最后得到30家公司股票數(shù)據(jù)[ 30家股票為：上海石化，陸家嘴，張家界，南油物業(yè)，國(guó)際大廈，東大阿派，濟(jì)南輕騎，萬(wàn)里電池，河北威遠(yuǎn)，合金投資，湘火炬，眾城實(shí)業(yè)，川長(zhǎng)征，瓊海藥，延中實(shí)業(yè)，攀枝花，錢江生化，億安科技，陜國(guó)投A，中科創(chuàng)業(yè)，津國(guó)商，徐工科技，東方電子，世紀(jì)中天，深南玻璃，銀廣夏，深深房，啤酒花，中房股份，華潤(rùn)錦華。]。本文選取了第一公告前四個(gè)半年和后三個(gè)半年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，由于樣本時(shí)間第一公告日所在時(shí)間并不在同一年度，為保證數(shù)據(jù)的可比性，本文統(tǒng)一將事件公告日所在半年設(shè)定為各個(gè)樣本的第0時(shí)間點(diǎn)，下一個(gè)半年時(shí)間點(diǎn)值取1，上一個(gè)半年則�。�1，依此類推。樣本觀測(cè)值的所有數(shù)據(jù)來(lái)自新浪網(wǎng)(http://finance.sina.com.cn/)。
（二）變量設(shè)定
1、被解釋變量
本文旨在討論內(nèi)幕交易或市場(chǎng)操縱對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，所以采用的被解釋變量必須為代表公司業(yè)績(jī)的指標(biāo)。為簡(jiǎn)化起見(jiàn) ……（未完，全文共11319字，當(dāng)前僅顯示2692字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《論文：內(nèi)幕交易對(duì)上市公司業(yè)績(jī)的影響》）