論文:有限責(zé)任公司小股東的過度自信認(rèn)知偏差與閉鎖困境
—— 一個(gè)基于實(shí)物期權(quán)的視角
摘 要:有限責(zé)任公司中的小股東常常面臨遭受大股東壓迫和排擠而又不能_退出的閉鎖困境,如能在公司創(chuàng)始之初訂立預(yù)防性合同,就相當(dāng)于賦予小股東一個(gè)賣出期權(quán),以得到最低底線的利益保護(hù),預(yù)防閉鎖困境。但在公司創(chuàng)辦初期,小股東容易形成過分自信認(rèn)知偏差,低估大股東壓迫的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而低估預(yù)防性合同的實(shí)物期權(quán)價(jià)值,導(dǎo)致保護(hù)性合同缺位,造成事后的法律救濟(jì)困境。政府應(yīng)該強(qiáng)制風(fēng)險(xiǎn)提示,并制訂有利于預(yù)防性合約形成的默認(rèn)規(guī)則,以糾正小股東的認(rèn)知偏差,提升實(shí)物期權(quán)價(jià)值,刺激對保護(hù)性合同的期權(quán)投資,破解閉鎖困境。
關(guān)鍵詞:過度自信 閉鎖公司困境 實(shí)物期權(quán) 默認(rèn)規(guī)則
The cognition bias of over self-confidence and the-close-corporation-problem for the small shareholders in the limited liability corporation
Abstract: The small shareholders often face the the-close-corporation-problem in which they are oppressed and supplanted by those big shareholde
……(新文秘網(wǎng)http://m.jey722.cn省略959字,正式會員可完整閱讀)……
se-corporation-problem real option default rule
一、有限責(zé)任公司小股東的閉鎖困境
有限責(zé)任公司又稱閉鎖公司(closed corporation),與公眾上市公司相比,其主要的法律特征之一是具有閉鎖性,即公司被禁止通過向公眾發(fā)行股票來籌集資金,股東轉(zhuǎn)讓出資受到來自法律或章程的程序性或?qū)嶓w性限制。該閉鎖性特征有利于保持有限責(zé)任公司股東的穩(wěn)定。但在另一方面,轉(zhuǎn)讓的限制、轉(zhuǎn)讓市場的缺乏、股東不能任意退出的原則,也給那些因?qū)ζ渌蓶|喪失信任或因其他正當(dāng)事由而希望從公司退出的股東——尤其是小股東——造成困難,使小股東成為“其出資的囚徒”(Kline,2000;Miller,1997)[1][2]。
由于股份的市場流動性不足,退出渠道狹窄,使得閉鎖公司中容易出現(xiàn)壓迫和排擠問題,指的是控制股東用其享有的權(quán)利排除小股東參與公司事務(wù)管理,并剝奪他們基于股份的重要經(jīng)濟(jì)回報(bào),或迫使小股東低價(jià)出賣其股份。
理論上,遭到壓迫和排擠的小股東的法律救濟(jì)手段和途徑主要有:1)請求法庭解散公司;2)請求公司買斷自己的股份;3)要求大股東進(jìn)行損害賠償。這些法律救濟(jì)手段都是事后救濟(jì),在實(shí)踐中因?yàn)閷π」蓶|的舉證責(zé)任要求過于嚴(yán)格,或救贖條件過于抽象而難以操作,因此形成法律救濟(jì)困境(楊君仁,2000; Miller,1997;Moll,1999)[3][2][4]。
有限責(zé)任公司的閉鎖性帶來的問題,在各國的公司實(shí)踐中都存在,具有普遍性。Miller教授即以“閉鎖公司的問題”(close corporation problem )這一術(shù)語指稱由閉鎖公司的股東間的爭議帶來的實(shí)踐和司法困難,認(rèn)為這一問題表明了在各國閉鎖性公司中普遍存在的進(jìn)退兩難的困境(Miller,1997)[2]。
如果當(dāng)事人尤其是小股東對這些可能發(fā)生的問題有所預(yù)料并作出事前防范,這些問題一般能被避免。事前防范指股東可以通過在公司章程中的事先安排來保障自身權(quán)益,防止閉鎖困境發(fā)生,如可以增加行使表決權(quán)的要求、規(guī)定不同類別的股份、訂立投票協(xié)議、規(guī)定一定條件下可退股和除名等。事前防范的行為邏輯是:在公司法難以提供對小股東的有效保護(hù)時(shí),可以通過私法即契約法來進(jìn)行適當(dāng)?shù)难a(bǔ)充。
但在各國閉鎖公司實(shí)踐中,這種事前的保護(hù)性契約安排極少出現(xiàn)。對此的解釋主要有:1)交易成本過高;2)不利于維持股東間信任,影響公司價(jià)值;3)不利于靈活處理公司事務(wù)(Lutter ,1998;Utset,2003)[5][6],從這些被動式的解釋里難以形成針對性的破解措施。
由于契合民營企業(yè)實(shí)際,目前股份制公司在中國得到了廣泛的發(fā)展。但由于中國證券市場發(fā)展不足,企業(yè)上市機(jī)會非常有限,更多企業(yè)以有限責(zé)任公司為存在方式。并且與現(xiàn)代法_家相比,中國的法院在填補(bǔ)法律漏洞上受到現(xiàn)有理論、制度、觀念等多方面因素的制約,對身處閉鎖性困境中的小股東提供事后救濟(jì)措施和實(shí)際效果更加有限[ 當(dāng)股東向法院尋求救濟(jì)時(shí),中國的法院一般不會通過填補(bǔ)法律漏洞來發(fā)展法律,滿足股東的合理請求,而是以法無明文規(guī)定或違反法律的禁止性規(guī)定為由予以駁回。股東往往難以得到所期望的退股或解散公司等救濟(jì)(譚甄, 2006)[8]。]。閉鎖困境在中國更為普遍,程度更為嚴(yán)重(黃茂榮,2001;譚甄,2006)[7][8]。
二、保護(hù)性合約的實(shí)物期權(quán)性質(zhì)及其定價(jià)偏誤
2.1、保護(hù)性合約的實(shí)物期權(quán)性質(zhì)
如果小股東在公司創(chuàng)辦之初,與大股東簽訂一種保護(hù)性合約,作出事先安排,就能較好地避免閉鎖公司小股東的法律救濟(jì)困境。
這類合約相當(dāng)于一種賣出期權(quán),一旦發(fā)生大股東對小股東的壓迫與排擠,小股東有權(quán)利按照契約規(guī)定的條件或價(jià)格,出售他的權(quán)利或股份。如果股東合作順利,信任關(guān)系融洽,則小股東不必執(zhí)行期權(quán),出售股份;如果股東合作出現(xiàn)裂隙,則小股東可按合約執(zhí)行期權(quán),避免損失。這種收益結(jié)構(gòu)可以保證小股東一個(gè)最低的權(quán)益底線。
期權(quán)的購買需要發(fā)生費(fèi)用,在本文討論的合約期權(quán)中,期權(quán)費(fèi)是簽訂這類合約所帶來的成本,主要表現(xiàn)為:簽訂這種合約會影響股東間合作氣氛,增加管理成本,降低公司價(jià)值(Utset,2003)[5]。
是否要進(jìn)行這種期權(quán)投資,或者說是否需要與大股東簽訂類似保護(hù)合約,小股東需要在這種期權(quán)的價(jià)值與期權(quán)費(fèi)之間進(jìn)行權(quán)衡。如果小股東認(rèn)為該期權(quán)的保護(hù)價(jià)值超過對合作關(guān)系可能的損害,他就會簽訂這類合約;如果小股東認(rèn)為該期權(quán)的保護(hù)價(jià)值不及對合作關(guān)系的損害,即期權(quán)價(jià)值不及期權(quán)費(fèi),小股東就不會簽訂類似合約。在期權(quán)費(fèi)成本既定的情況下,小股東是否簽訂合約就主要決定于其對合約期權(quán)價(jià)值的估計(jì)。
2.2、小股東過度自信認(rèn)知偏差與實(shí)物期權(quán)定價(jià)偏誤
2.2.1、實(shí)物期權(quán)定價(jià)影響因素
根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價(jià)公式可知(Hull, 2000)[9],歐式賣權(quán)定價(jià)為:
(2-1)
其中,,。
期權(quán)價(jià)值主要決定于五個(gè)變量:標(biāo)的資產(chǎn)市場價(jià)格(S ……(未完,全文共7674字,當(dāng)前僅顯示2695字,請閱讀下面提示信息。
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